La bolla dei dollari off shore
di Mario Lettieri* e Paolo Raimondi**
Ci sono obbligazioni e altri titoli di debito in dollari per ben 13.000 miliardi detenuti fuori dagli Usa da banche non americane e da non-banks, cioè da fondi di ogni tipo, da governi, da organizzazioni internazionali e anche da privati. Lo rivela un recente studio della Federal Reserve di Atlanta.
Da una parte riflette il ruolo globale del dollaro nel commercio e nella finanza internazionale. Ogni giorno migliaia di miliardi di dollari sono usati in innumerevoli transazioni finanziarie.
Però, è una vera bomba a orologeria. Infatti, i citati 13.000 miliardi non hanno alcuna copertura da parte della Federal Reserve.
Le banche con sede al di fuori degli Stati Uniti devono, quindi, rinnovare le obbligazioni in dollari in scadenza e altri titoli di debito per una cifra enorme. In gioco c’è la tenuta delle varie banche e non-banks in campo.
I detentori di tale ammontare sono per oltre la metà in Canada, UK, zona euro, Svizzera e Giappone. La Cina ha circa 1.000 miliardi in bond americani.
La composizione dell’ammontare totale è cambiata notevolmente dopo la grande crisi finanziaria del 2008. Le obbligazioni in dollari in circolazione sono cresciute più rapidamente dei prestiti bancari. Oggi i bond rappresentano più della metà dello stock di debito offshore in dollari.
La Fed nota che, oltre a questi debiti diretti, ci sono grandi stock di prodotti derivati in valuta estera (FX), gli otc tenuti fuori bilancio. Si noti che in uno swap FX, una controparte prende in prestito dollari a fronte della garanzia di un importo equivalente in un’altra valuta.
Si ricordi, però, che gli swap FX non sono una scommessa secondaria risolvibile con un pagamento unidirezionale dal perdente al vincitore come nella maggior parte delle transazioni derivate. In uno swap FX da 100 milioni di dollari, l’importo preso in prestito deve essere totalmente rimborsato.
C’è un’ulteriore aggravante. A metà del 2022 le non banks al di fuori degli Usa avevano operazioni in derivati otc per 26.000 miliardi, circa il doppio delle loro passività in bilancio. Le banche non statunitensi avevano altri 39.000 miliardi di dollari in derivati fuori bilancio, più del doppio delle loro passività in bilancio.
Il mercato degli swap FX è il più grande mercato di credito in dollari in circolazione. Ma per la sua natura fuori bilancio è spesso trascurato. Gli swap FX in dollari hanno fatturato nel mese di aprile 2022 3.500 miliardi di dollari al giorno, per lo più a scadenze inferiori a una settimana. Il dollaro predomina in questo mercato ed è presente in circa il 90% di tutti gli swap FX.
Il problema si pone quando queste banche, fondi o entità estere vanno in difficoltà, anche nella gestione dei titoli in dollari in loro possesso, e bisogna intervenire per evitare che un default generi una reazione a catena. Simili situazioni si sono verificate più volte negli ultimi anni, costringendo la Fed a grandi interventi di salvataggio. In altre parole la banca centrale americana ha messo a disposizione delle altre banche centrali enormi somme per tamponare le crisi.
Per esempio, le difficoltà di gestione finanziaria internazionale provocate dalla pandemia hanno costretto la Fed nel 2021ad aumentare gli swaps da 5 miliardi di dollari alla settimana dell’inizio di marzo a circa 450 miliardi alla settimana a fine maggio. Con i crediti temporanei di emergenza le altre banche centrali hanno acquistato titoli e altre attività in perdita, altrimenti invendibili, per contenere l’ondata di perdite e quindi evitare possibili default.
Simili situazioni si sono verificate con la crisi delle obbligazioni pubbliche inglesi nel settembre del 2022 e con la crisi del Credit Suisse e la sua conseguente acquisizione da parte della banca svizzera Ubs.
E’ la globalizzazione finanziaria! Un suo eventuale scossone si riverbererebbe nell’intero sistema finanziario internazionale basato sul dollaro. Esso ha goduto a lungo del suo dominio. Adesso, però, con l’esplosione del debito pubblico e di quello delle imprese, e con la gigantesca bolla speculativa dei derivati otc non regolamentati, ogni seria difficoltà si ripercuote inevitabilmente sulla tenuta del sistema del dollaro.
Non è una situazione nuova, ma le difficoltà diventano sempre più grandi e sempre più frequenti. Questa è la ragione per la quale la Federal Reserve di Atlanta esprime serie preoccupazioni di fronte ai rischi impliciti in una gestione poco controllata del sistema. Una ragione di più per riformare profondamente l’attuale sistema finanziario internazionale.
*già sottosegretario all’Economia **economista
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